REPUBBLICA ITALIANA
IN NOME DEL POPOLO ITALIANO
LA CORTE D'APPELLO DI CAGLIARI
SEZIONE CIVILE
Composta dai seguenti magistrati:
Dott. ssa Maria Teresa Spanu - Presidente
Dott. ssa Donatella Aru - Consigliere
Dott. ssa Emanuela Cugusi - Consigliere Relatore
ha pronunciato la seguente
SENTENZA
nella causa civile in sede di rinvio iscritta al n. 71 R.G. dell'anno 2024promossa da:
nato a [...] il [...], C.F. rappresentato e Parte_1 C.F._1 difeso dall'Avv. Marcello Manca ed elettivamente domiciliato presso il suo studio in Cagliari, via
Cagna, 21;
- opponente in riassunzione -
contro
, in persona del Presidente e legale Controparte_1 rappresentante pro tempore, con sede in Roma, via G.B. Martini n. 3, C.F. , P.IVA_1 rappresentata e difesa dagli avv.ti Paolo Palmisano, Antonella Valente e Virna Colantuoni, ed elettivamente domiciliata presso l'avv. Andrea Pogliani, in Cagliari, via Sanna Randaccio, 63;
- opposta in riassunzione -
Avente ad oggetto: Opposizione a sanzione amministrativa ex art. 187-septies D.Lgs. 58/1998
CONCLUSIONI
Per l'opponente, Sig. Parte_1
“Piaccia all'Ill.ma Corte d'Appello adita, ogni contraria istanza, eccezione e deduzione disattesa:
- Nel merito, in via principale Voglia annullare o comunque dichiarare inefficace il provvedimento amministrativo assunto dalla con delibera n. 20263 del 10.01.2018 CP_1 resa nel procedimento sanzionatorio n. 60443/2017 e con esso conseguentemente le sanzioni e la confisca descritti nell'introduzione del ricorso, per i motivi sopra esposti, in particolare per insussistenza e/o carenza probatoria degli elementi costitutivi dell'illecito amministrativo contestato (per insussistenza della informazione privilegiata, ovvero per l'esistenza di un mero consiglio o raccomandazione d'acquisto), anche a mente del principio di cui all'art. 6, comma
11 del d.lgs 150/2011
- In via subordinata, alla luce del coinvolgimento assolutamente marginale del ricorrente nel procedimento sanzionatorio, della totale carenza di riscontri probatori nei suoi confronti, del contenuto numero di azioni acquistate (5.000) e del minimo profitto realizzato (euro 1.821,35), Voglia il Giudice contenere la sanzione pecuniaria entro il minimo edittale più favorevole applicabile di cui all'art. 187 bis, comma 1 del d.lgs. 58/1998 (euro 20.000,00), ovvero nella misura ritenuta di giustizia, anche in considerazione dell'art. 11 della L. 689/1981
- In ogni caso con vittoria di spese relative sia al giudizio di merito che a quello cautelare, con distrazione delle stesse a favore dei difensori antistatari.”
Per l'opposta, Voglia la Corte d'Appello di Cagliari rigettare il ricorso in riassunzione, CP_1 in quanto infondato in fatto e in diritto e, per l'effetto, confermare la legittimità della delibera CP_1
n. 20263 del 10 gennaio 2018, come parzialmente annullata in autotutela con delibera n. 22991 del
31 gennaio 2024. Con vittoria di spese e compensi del presente giudizio e dei precedenti gradi di giudizio.”
In fatto e in diritto
Con delibera n. 20263 del 10 gennaio 2018, la irrogava ad la sanzione CP_1 Parte_1 amministrativa pecuniaria di € 130.000,00, la sanzione interdittiva accessoria per la durata di otto mesi e la confisca del prodotto dell'illecito per la violazione dell'art. 187-bis, comma 4, del D.Lgs. n.
58/1998 (TUF). L'addebito consisteva nell'aver acquistato, in data 11 aprile 2012, 5.000 azioni della società IO S.p.A. utilizzando un'informazione privilegiata relativa a un'imminente Offerta
Pubblica di Acquisto (OPA), di cui conosceva o poteva conoscere il carattere privilegiato, asseritamente ricevuta dal fratello Parte_2
La vicenda traeva origine dagli elementi informativi acquisiti mediante una attività di indagine avviata dalla Divisione Mercati (DME) - Ufficio Abusi di Mercato della il 25 febbraio 2015, CP_1 che aveva condotto all'accertamento di numerose ipotesi di abuso di informazioni privilegiate riconducibili ad un “gruppo di investitori”, relativamente a una pluralità di titoli negoziati su mercati regolamentati. In quella sede era emerso che un gruppo di investitori tra loro collegati, per legami di parentela, di amicizia o di lavoro, aveva acquistato titoli azionari quotati sul Mercato Telematico
Azionario di Borsa Italiana S.p.A. (anche “MTA”) e sull'Euronext Paris in prossimità dell'annuncio al pubblico di fatti rilevanti, in particolare:
- azioni HA [ISIN: FR0000121881], prima dell'annuncio il 17 ottobre 2014 da parte di Parte_3 della decisione di promuovere un'offerta pubblica di scambio su tali azioni;

- azioni OL RA [ISIN: IT0004114846], prima dell'annuncio il 5 febbraio 2014 da parte di
Charme Investments SCA, RT Inc. e il dell'accordo per Controparte_2 Controparte_3
l'acquisto da parte di RT Inc. del 58,6% del capitale sociale di dagli Controparte_4 azionisti Charme Investments SCA e e della conseguente promozione di un'offerta Controparte_2 pubblica di acquisto (di seguito, anche “OPA”) obbligatoria totalitaria sulle azioni costituenti la rimanente parte del capitale sociale di OL RA;

- azioni PR [ISIN: IT0003865570], prima dell'annuncio il 6 febbraio 2013 da parte di Pt_4 della decisione di promuovere un'OPA volontaria sulla totalità di tali azioni;

[...]
- azioni MA [ISIN: IT0001129847], prima dell'annuncio il 15 ottobre 2012 da parte di CP_5 dell'accordo per l'acquisto da parte di (società indirettamente controllata da
[...] Parte_5 fondi di investimento gestiti da PAI del 78,39% del capitale sociale di Controparte_6 CP_5 dagli azionisti aderenti al c.d. “patto parasociale MA” (famiglia MA e fratelli
[...] Per_1
) e da e della conseguente promozione di un'OPA obbligatoria totalitaria sulle
[...] Parte_6 azioni costituenti la rimanente parte del capitale sociale di Controparte_5
- azioni IO [ISIN: IT0001488607], prima dell'annuncio il 14 maggio 2012 da parte di
OM della decisione di promuovere un'OPA volontaria sulla totalità di tali Parte_7 azioni;

- azioni ON GR [ISIN: IT0003106777], prima dell'annuncio il 1° febbraio 2012 da parte di azionista di controllo di ON GR S.p.A., della decisione di promuovere Controparte_7 un'OPA volontaria sulla totalità di tali azioni, finalizzata alla loro revoca dalla quotazione sul MTA.
Con riguardo alla posizione di la accertava che in Parte_1 CP_1 Parte_2 possesso delle informazioni privilegiate concernenti le promozioni di Opa volontarie sulla totalità delle azioni ON GR e IO, rispettivamente, da parte di e OM, delle CP_7 quali conosceva il carattere privilegiato, aveva comunicato al fratello al di fuori Parte_1 del normale esercizio di un lavoro, di una professione, di una funzione o di un ufficio, tali informazioni. - in possesso di tali informazioni, delle quali conosceva o poteva conoscere in Parte_1 base ad ordinaria diligenza il carattere privilegiato, utilizzandole, aveva acquistato per conto proprio, tra l'altro, n.

5.000 azioni IO .
L'accertamento della si basava su un compendio di elementi presuntivi, tra cui: a) la CP_1 tempistica degli investimenti, posti in essere negli stessi archi temporali di un "gruppo di investitori"
e in particolare a seguito di quelli del fratello b) lo stretto legame di parentela con Parte_2 quest'ultimo, soggetto che era stato accertato essere in possesso dell'informazione privilegiata e averla comunicata ad altri;
c) la circostanza che tra i due fratelli intercorressero abituali contatti telefonici
(sebbene riscontrati in un periodo successivo ai fatti); d) l'inverosimiglianza che l'opponente, investitore esperto (ufficiale della Guardia di Finanza, in possesso tre lauree di cui una in materia finanziaria e cultore della materia finanziaria ed economica), potesse fare affidamento su semplici
"consigli" non professionali del fratello.
Con ricorso depositato il 9 marzo 2018, il dott. proponeva opposizione (R.G. Parte_1
258/2018) avverso tale provvedimento di cui deduceva l'illegittimità per carenza probatoria, sostenendo che: l'istruttoria della era stata approssimativa e focalizzata su un "gruppo CP_1 centrale" di investitori a cui egli era estraneo;
l'acquisto dei titoli era stato di modica entità e frutto di una sua autonoma valutazione basata su informazioni pubbliche (andamento del mercato, volumi di scambio, discussioni su forum finanziari); mancava qualsiasi prova documentale di un contatto con il fratello finalizzato alla trasmissione dell'informazione, a differenza di altri soggetti sanzionati;
gli indizi utilizzati erano generici, imprecisi e talvolta contraddittori, come la macroscopica incongruenza temporale per cui il suo acquisto (11.04.2012) precedeva la data in cui la stessa collocava CP_1 la comunicazione via mail dell'informazione al fratello (12.04.2012).
In via subordinata, contestava la sproporzione della sanzione, chiedendone la riduzione al minimo edittale ai sensi della sopravvenuta lex mitior.
Questa Corte d'Appello, con sentenza n. 867/2019 pubblicata il 29.10.2019, accoglieva l'opposizione e annullava integralmente la delibera sanzionatoria. La motivazione della sentenza si fondava su una valutazione analitica e parcellizzata degli elementi indiziari addotti dalla In particolare, la CP_1
Corte riteneva che: a) il legame di parentela tra e fosse un fatto neutro, Parte_1 Parte_2 inidoneo di per sé a provare la trasmissione dell'informazione; b) i contatti telefonici tra i due fratelli, essendo stati riscontrati in un periodo (anno 2014) di molto successivo ai fatti contestati (aprile 2012), fossero del tutto irrilevanti ai fini probatori;
c) la tempistica dell'investimento presentava una macroscopica incongruenza, poiché l'acquisto da parte dell'opponente era avvenuto l'11 aprile 2012, mentre la stessa collocava la comunicazione via mail dell'informazione privilegiata al CP_1 fratello in data 12 aprile 2012, rendendo materialmente impossibile l'utilizzo di tale Pt_2 informazione;
d) la modesta entità dell'investimento e del profitto conseguito appariva incompatibile con la consapevolezza di un guadagno quasi certo. Sulla base di tale analisi, la Corte concludeva che ciascun indizio, singolarmente considerato, fosse "ambiguo" e privo di valenza probatoria, e che la loro somma non potesse integrare i requisiti di gravità, precisione e concordanza richiesti dall'art. 2729 c.c., non consentendo una "ricostruzione univoca dell'accaduto".
Avverso tale decisione, la proponeva ricorso per Cassazione, affidato a un unico motivo CP_1 con cui denunciava la violazione e falsa applicazione degli artt. 187-bis TUF, 2727 e 2729 c.c.
La censurava la sentenza impugnata per aver commesso un errore di metodo CP_1 nell'articolazione del ragionamento presuntivo. Sosteneva che la Corte territoriale si fosse limitata a una critica parcellizzata degli indizi, "esaminandoli uno ad uno, per poi scartarli singolarmente", omettendo la seconda e fondamentale operazione logica richiesta dalla legge, ovvero la "doverosa valutazione complessiva di tutti gli elementi isolati, al fine di accertare se essi fossero concordanti e se la loro combinazione fosse in grado di fornire una valida prova indiretta".
La Corte di cassazione, con ordinanza n. 33769/2023 del 04.12.2023, accoglieva il ricorso della
La Cassazione riteneva fondata la censura, affermando che la Corte di merito si fosse CP_1
"limitata a negare valore indiziario agli elementi acquisiti in giudizio, senza accertare se essi, quand'anche singolarmente sforniti di valenza indiziaria, non fossero in grado di acquisirla ove valutati nella loro sintesi, nel senso che ognuno avrebbe potuto rafforzare e trarre vigore dall'altro, in un rapporto di vicendevole completamento”. La Suprema Corte qualificava tale omissione come una vera e propria "violazione di legge", in quanto attinente ai "fondamentali criteri giuridici che regolano la formazione della prova critica", e non a un mero apprezzamento di fatto. Di conseguenza, cassava la sentenza impugnata e rinviava la causa a questa Corte, in diversa composizione, affinché procedesse a un nuovo esame uniformandosi al seguente principio di diritto:
“Il ragionamento inferenziale di sussunzione, proprio della prova indiretta o per presunzioni semplici
o hominis o iudicis, deve tenere conto in chiave critica – ai fini di trarne un giudizio di plausibilità o di probabilità e non già di certezza – di tutti gli elementi indiziari evidenziati, e non solo di alcuni di essi, e – all'esito – esige che si proceda ad una valutazione non già atomistica o parcellizzata o frammentaria di ciascuno di essi, ma unitaria e sintetica di tutti gli elementi utili prospettati”
Con atto di citazione in riassunzione notificato il 29 febbraio 2024, ha riproposto Parte_1 le proprie difese. In via principale, ha insistito per l'annullamento della delibera per insussistenza degli elementi costitutivi dell'illecito, sostenendo che anche una valutazione unitaria e sintetica degli indizi, come richiesto dalla Suprema Corte, non consentirebbe di superare la debolezza del quadro probatorio. Ha ribadito che l'accusa si fonda su un quadro presuntivo privo dei requisiti di gravità, precisione e concordanza, evidenziando in particolare: 1) la macroscopica incongruenza temporale, avendo egli acquistato i titoli IO l'11 aprile 2012, ovvero un giorno prima della data (12 aprile 2012) in cui, secondo la stessa il fratello avrebbe ricevuto l'informazione CP_1 Pt_2 via mail;
2) l'irrilevanza dei contatti telefonici, risalenti a due anni dopo i fatti;
3) l'esiguità dell'investimento (€ 8.028,65) e del profitto (€ 1.821,35), incompatibile con il possesso di un'informazione "certa"; 4) la sua totale estraneità al "gruppo centrale" di investitori, in assenza di qualsiasi riscontro documentale (email, testimonianze) che lo collegasse al flusso informativo.
In via subordinata, ha chiesto la rideterminazione della sanzione pecuniaria, invocando l'applicazione della lex mitior sopravvenuta (c.d. de quintuplicazione), ai sensi della sentenza della Corte costituzionale n. 63/2019, e la violazione del principio di proporzionalità, essendo la sanzione di €
130.000,00 oltre 70 volte superiore al profitto. In via ulteriormente subordinata, ha chiesto l'annullamento della confisca del "prodotto" dell'illecito, invocando la sentenza della Corte costituzionale n. 112/2019, per limitarla al solo "profitto" di € 1.821,35.
Si è costituita in giudizio la con comparsa depositata l'11 aprile 2024, chiedendo il rigetto CP_1 della domanda di cui all' atto di riassunzione. L'Autorità ha preliminarmente dato atto di aver provveduto, con delibera n. 22991 del 31 gennaio 2024, all'annullamento in autotutela della statuizione relativa alla confisca nella parte eccedente il profitto, riducendola all'importo di €
1.821,35. Nel merito, ha sostenuto che la valutazione sintetica degli indizi, imposta dalla Cassazione, non potesse che confermare la fondatezza dell'accertamento. Ha controdedotto che: 1) l'incongruenza temporale era solo apparente, in quanto la fonte primaria dell'informazione ( ne Controparte_8 era in possesso già dal 10 aprile 2012, e la raffica di acquisti da parte di tutto il gruppo proprio l'11 aprile dimostrava che la comunicazione era avvenuta in tale lasso di tempo, a prescindere dalla data di una singola email;
2) la prova dell'illecito non risiedeva nei singoli indizi, ma nella loro combinazione, e in particolare nel modus operandi reiterato e parallelo dei fratelli su una Pt_1 pluralità di titoli (ON, HA, OL RA), che rendeva inverosimile la tesi della coincidenza;

3) il legame di parentela, unito alla prassi di contatti telefonici per coordinare gli investimenti (come provato per altre operazioni), costituiva il veicolo logico della trasmissione dell'informazione; 4) la modesta entità dell'investimento non era un elemento idoneo a escludere la responsabilità. La ha quindi concluso per la conferma della delibera sanzionatoria, come parzialmente CP_1 annullata in autotutela, con vittoria di spese di tutti i gradi di giudizio. Nelle note conclusive depositate in vista dell'udienza di discussione, le parti hanno ulteriormente precisato le rispettive posizioni. La difesa del Sig. ha ribadito che il compito del giudice del Pt_1 rinvio non è quello di ratificare aprioristicamente la tesi della ma di verificare se, anche a CP_1 seguito di una valutazione sintetica, il quadro indiziario raggiunga la soglia probatoria richiesta. Ha insistito sulla debolezza degli indizi, sottolineando come la non abbia mai fornito prova CP_1 diretta della comunicazione dell'informazione e come la spiegazione alternativa dell'investimento, basata su analisi autonome e informazioni pubbliche, rimanga pienamente plausibile. Ha inoltre evidenziato come la stessa nell'atto di accertamento, lo abbia definito un soggetto CP_1
"marginale" rispetto al nucleo centrale dei responsabili, circostanza che, unitamente all'esiguità del profitto, dovrebbe militare a favore di un proscioglimento o, in subordine, di una sanzione meramente simbolica.
La nelle proprie note conclusive, ha replicato che il principio di diritto della Cassazione CP_1 impone di superare la visione "atomistica" della precedente sentenza di questa Corte e di riconoscere la forza probatoria derivante dalla convergenza di una pluralità di indizi. Ha sottolineato come la sistematicità del parallelismo operativo tra i fratelli su più titoli, documentata in atti, non Pt_1 possa essere liquidata come mera coincidenza e costituisca l'elemento cardine che, saldandosi agli altri (legame familiare, anomalia temporale), rende altamente probabile la commissione dell'illecito.
Ha infine insistito sulla necessità di una sanzione che, pur rideterminata, mantenga un carattere di effettività e deterrenza, stante la gravità della violazione per l'integrità del mercato.
La causa, istruita documentalmente, è stata quindi trattenuta in decisione all'udienza indicata in epigrafe.
* * *
Il presente giudizio di rinvio impone a questa Corte di procedere a una nuova valutazione del compendio probatorio, superando il vizio metodologico rilevato dalla Suprema Corte. Non si tratta, come sostenuto dalla difesa dell'opponente, di una mera omissione formale nell'esposizione, bensì di una carenza strutturale del ragionamento inferenziale che ha portato la precedente sentenza a ignorare elementi fattuali cruciali e a scomporre artificiosamente il quadro indiziario.
Il compito di questo Collegio è, pertanto, quello di esaminare tutti gli elementi indiziari offerti dalla non più in modo atomistico, ma attraverso una valutazione unitaria e sinergica, al fine di CP_1 verificare se la loro combinazione sia in grado di fornire una prova presuntiva grave, precisa e concordante della commissione dell'illecito, secondo un criterio di "ragionevole probabilità" e non di
"certezza assoluta". Giova preliminarmente riportare gli elementi emersi a carico dell'odierno ricorrente quale ricostruiti nella comparsa di costituzione della in punto di fatto non contestata. CP_1
“ In data 11 aprile 2012, ha acquistato n.

5.000 azioni IO, ad un prezzo Parte_1 medio per azione di euro 1,6057, con un esborso complessivo pari a euro 8.028,65, utilizzando un conto a lui intestato presso Banco di Napoli S.p.A. (cfr. Tabella 7 di pag. 34 dell'Atto di accertamento).
Le operazioni di acquisto sono state poste in essere poco prima che, in data 14 maggio 2012, Borsa italiana S.p.A. diffondesse un comunicato stampa con cui annunciava Parte_8 la promozione di un'OPA volontaria sulla totalità delle azioni ordinarie IO S.p.A., al prezzo di 2,00 euro per ogni azione. Il corrispettivo offerto per ciascuna azione IO incorporava un premio del 16,80% rispetto al prezzo ufficiale di venerdì 11 maggio 2012 (ultimo giorno di negoziazione prima dell'annuncio), pari a 1,7237 euro1
1 Il corrispettivo incorporava i seguenti premi rispetto alla media dei prezzi ufficiali dei periodi considerati: i) 25,13% - 1 mese precedente;
ii) 43,13% - 3 mesi precedenti;
iii) 66,07% - 6 mesi precedenti;
iv) 71,13% - 12 mesi precedenti. .
Nella seduta del 14 maggio 2012, dopo l'annuncio dell'OPA, le azioni IO hanno registrato il prezzo ufficiale di euro 1,9734, con una variazione del +14,49% rispetto al prezzo ufficiale di euro
1,7237 dell'11 maggio 2012.
Tutte le azioni IO acquistate da sono state alienate in un'unica soluzione Parte_1 il 14 maggio 2012, vale a dire il giorno stesso della diffusione al pubblico della notizia relativa alla promozione dell'offerta al pubblico da parte di OM su azioni ordinarie IO. Il controvalore complessivo della vendita è risultato pari a euro
B) In precedenza, in data 27, 28 e 29 dicembre 2011 e 17 gennaio 2012, aveva Parte_1 acquistato n.

3.300 azioni ON GR, ad un prezzo medio per azione di euro 3,0015, con un esborso complessivo pari a euro 9.905,05, utilizzando il medesimo conto a lui intestato presso Banco di Napoli S.p.A. (cfr. Tabella 6 di pag. 33 dell'Atto di accertamento).
Tali acquisti erano stati eseguiti pochi giorni prima che, in data 31 gennaio 2012, alle ore 13.58,
ON GR S.p.A. diffondesse un comunicato con cui informava il mercato che – CP_7 proprio socio di controllo – aveva allo studio la promozione di un'OPA sulle azioni ON GR non ancora in suo possesso, finalizzato al delisting di tali titoli;
ulteriori comunicati sono stati diffusi da ON GR, uno nella stessa giornata del 31 gennaio 2012 (illustrativo dei dati di sintesi preliminari relativi all'esercizio 2011, atteso per quella data) e l'altro il 1° febbraio 2012 (annuncio di della decisione di promuovere un'OPA sulle azioni ON GR non ancora in suo CP_7 possesso). Il corrispettivo dell'OPA, pari a 4,6 euro per ogni azione ON GR incorporava un premio del 15,57% rispetto al prezzo ufficiale del titolo nella seduta precedente del 31 gennaio 2012, pari a 3,9808 euro2
2 Il corrispettivo incorporava i seguenti premi rispetto alla media dei prezzi ufficiali dei periodi considerati: i) 44,65% - 1 mese precedente;
ii) 34,90% - 3 mesi precedenti;
iii) 18,25% - 6 mesi precedenti;
iv) 5,99% - 12 mesi precedenti. .
Il 2 febbraio 2012 (quando Borsa Italiana ha riammesso le azioni ON GR alle negoziazioni, di cui aveva disposto la temporanea sospensione per le giornate del 31 gennaio e 1° febbraio 2012) il prezzo di apertura del titolo, pari a 4,64 euro, ha segnato un rialzo del +16,55% rispetto al prezzo ufficiale della seduta precedente del 31 gennaio 2012, pari a euro 3,9808. Al termine della seduta, il prezzo ha raggiunto euro 4,74. La variazione del prezzo ufficiale del 2 febbraio 2012 (pari a euro
4,679), rispetto a quello del 31 gennaio 2012 (pari a euro 3,9808), è risultata del +17,78%.
Tutte le azioni ON GR acquistate dal sig. erano state alienate in data 6 marzo 2012, Pt_1 successivamente alla diffusione al pubblico della notizia relativa alla promozione dell'OPA da parte di sulle azioni ON GR, ad un prezzo medio per azione di euro 4,6 e per un CP_7 controvalore complessivo di euro 15.180,00. Con tali vendite aveva quindi Parte_1 realizzato una plusvalenza pari a euro 5.275,95.
C) Successivamente agli investimenti in azioni ON GR e IO, ha Parte_1 acquistato anche altre azioni oggetto dell'indagine della (v. tabella n. 3 di p. 23 dell'Atto di CP_1 accertamento ed altresì quanto chiarito nelle Note di replica in data 14.05.2019, pp. 3-4), CP_1 rivendendole successivamente alla diffusione delle rispettive informazioni price sensitive.
D) Analoghe operazioni di investimento e successivo disinvestimento sulle stesse azioni
IO e ON GR sono state poste in essere, contestualmente a quelle dell'odierno ricorrente, da quasi tutti gli altri componenti del “gruppo di investitori”, molti dei quali hanno operato anche sugli altri titoli innanzi citati: HA, OL RA, PR e MA (come evidenziato graficamente nella Tabella 3 di pag. 23 dell'Atto di accertamento e illustrato nel dettaglio nel paragrafo 12 alle pagg. 31 e ss. dello stesso Atto).
In relazione a tali risultanze, una prima indagine avviata dalla Divisione Mercati della Consob
(DME) il 20 marzo 2012, con riguardo a operazioni sulle azioni ordinarie ON GR effettuate nel periodo precedente al 1° febbraio 2012 non ha evidenziato elementi sufficienti alla configurazione di illeciti di abuso di informazioni privilegiate ed è stata pertanto formalmente chiusa. Un'altra indagine, avviata il 25 gennaio 2013, con riguardo a operazioni sulle azioni ordinarie
IO effettuate nelle sedute precedenti il 14 maggio 2012 non ha parimenti evidenziato elementi sufficienti alla configurazione di illeciti di abuso di informazioni privilegiate ed è stata anch'essa formalmente chiusa (doc. 3).
Solo grazie a successive indagini, condotte a partire dal 25 febbraio 2015 (doc. 4) - avviate sulla anomala operatività sul titolo OL RA - è emerso che:
alcuni investitori tra loro collegati, che avevano acquistato azioni ON GR e IO in prossimità delle rispettive OPA, avevano altresì acquistato altri titoli azionari quotati sul MTA e sull'Euronext Paris in prossimità dell'annuncio al pubblico di fatti rilevanti, quali azioni HA,
OL RA, PR e MA;

che, inoltre, esistevano collegamenti tra alcuni dei suddetti investitori e persone in possesso delle informazioni privilegiate riguardanti le OPA sulle azioni ON GR e IO.
È stato così individuato un gruppo di n. 21 investitori3
Trattasi segnatamente dei sigg.ri Controparte_8 Parte_2 Parte_1
, , Parte_9 Parte_10 Parte_11 Parte_12 Pt_13
,
[...] Parte_14 Parte_15 Parte_16 Parte_17 [...]
(padre di ), Pt_18 Parte_19 Persona_2 Parte_20 Parte_21 Pt_22
, , e, in seguito
[...] Parte_23 Parte_24 Parte_25 Parte_26 ad una complessa e accurata indagine di vigilanza (per la descrizione della quale si rinvia all'Atto di accertamento unito alla delibera, pp. 19-20), sono state ricostruite le relative condotte.
L'estremo di tale attività istruttoria è rappresentato dall'acquisizione, in data 23 febbraio 2017 (doc.
5), di atti relativi alle indagini penali preliminari svolte in merito all'operatività in azioni IO
e ON GR (n. 25579/16 R.G.N.R.). In particolare, la Procura della Repubblica presso il
Tribunale di Milano ha trasmesso stralci dei verbali di interrogatorio di del 2 Parte_15 novembre 2016 e di del 13 gennaio 2017 e stralci del verbale di assunzione di Parte_16 informazioni da del 5 dicembre 2016. Parte_20
Dal complesso degli elementi raccolti è stato possibile inferire la centralità del ruolo svolto dai sigg.ri e (legati tra loro Parte_2 Parte_18 Parte_15 Controparte_8 da una stretta amicizia, basata su continui contatti e frequentazioni) e, di conseguenza, circostanziare
i rapporti e i legami intercorrenti tra i 21 investitori la cui operatività era oggetto di indagine. Ogni componente del gruppo di investitori (qui: è risultato, infatti, collegato ad Parte_1 almeno uno dei quattro soggetti indicati (qui: ; costoro, inoltre, hanno avuto un Parte_2 ruolo attivo, anche in ragione della posizione rivestita, nel reperire informazioni privilegiate e nel comunicarle, anche cercando di trarre un profitto monetario dalla comunicazione di tali informazioni.”

Tanto esposto in fatto la ha fondato l'accertamento della violazione contestata su una serie CP_1 di fatti certi e oggettivi che, sebbene singolarmente possano apparire non risolutivi, una volta posti in correlazione logica tra loro, secondo il metodo imposto dalla Cassazione, delineano un quadro probatorio coerente e convincente. Si procede, pertanto, all'analisi di tali elementi, prima singolarmente e poi nella loro sintesi complessiva, con specifico riferimento agli atti di causa.
a) La tempistica dell'operazione e la sincronia con il "gruppo di investitori"
Il primo e più significativo indizio è rappresentato dalla tempistica dell'operazione. Il Sig. Parte_1 ha acquistato 5.000 azioni IO in data 11 aprile 2012 (v. documentazione di trading
[...] prodotta nel fascicolo di primo grado e come riportato nella Delibera n. 20263). Tale data CP_1 non è un momento casuale. Come emerge dall'atto di accertamento della CONSOB, in quel solo giorno hanno operato in acquisto sul medesimo titolo ben 14 dei 21 soggetti riconducibili al "gruppo di investitori" individuato dall'Autorità, tra cui il fratello Questa concentrazione Parte_2 di acquisti in un lasso di tempo così ristretto, in assenza di qualsivoglia notizia pubblica o rumor di mercato che potesse giustificarla, costituisce una grave anomalia operativa. La difesa dell'opponente ha tentato di scardinare tale indizio evidenziando una presunta incongruenza temporale, basata sul fatto che una mail contenente l'informazione sarebbe pervenuta a solo il 12 aprile Parte_2
(argomento sollevato sin dall'atto di opposizione). Tale argomentazione si fonda su una lettura parziale degli atti. Come documentato dalla nella sua comparsa di costituzione in sede di CP_1 rinvio e negli atti di indagine, è provato che la fonte primaria dell'informazione, Controparte_8 ne fosse in possesso già dal 10 aprile. La successiva comunicazione a e da questi Parte_2 al resto del gruppo può essere avvenuta con qualsiasi mezzo e in qualsiasi momento tra il 10 e l'11 aprile, culminando nella raffica di acquisti dell'11 aprile. L'email del 12 aprile, menzionata dalla difesa, rappresenta solo uno degli elementi di contatto, non l'unico né necessariamente il primo. La macroscopica anomalia della concentrazione di acquisti da parte di tutto il gruppo proprio l'11 aprile
è l'elemento che, logicamente, prevale sulla data di un singolo messaggio di posta elettronica, costituendo la prova logica più forte del fatto che l'informazione fosse già stata diffusa e fosse divenuta patrimonio comune del gruppo in quel preciso momento. L'operazione dell'opponente, pertanto, non è un'azione isolata, ma si inserisce perfettamente, in un'azione corale e coordinata.
b) La reiterazione del modus operandi e il parallelismo operativo
L'operazione su IO non rappresenta un episodio estemporaneo, ma si inserisce in un consolidato modus operandi. Dagli atti di indagine della (cfr. relazione ispettiva) emerge CP_1 infatti un'operatività del tutto analoga e temporalmente sincronizzata tra i fratelli su una Pt_1 pluralità di titoli, sempre in prossimità di eventi “price sensitive”. In particolare, l'Autorità ha documentato un parallelismo operativo sulle azioni ON GR (gennaio 2012, prima dell'annuncio di un'altra OPA), nonché su azioni HA, OL RA e MA. Questa serialità, documentata analiticamente dalla attraverso l'analisi incrociata dei dati di trading (cfr. CP_1 tabelle comparative), assume un valore indiziario decisivo. Se una singola operazione "fortunata" può essere ascritta al caso, la reiterazione sistematica di operazioni temporalmente perfette, condotte in parallelo da due soggetti legati da uno stretto vincolo familiare, rende l'ipotesi della coincidenza statisticamente irrilevante e logicamente poco sostenibile. Questo schema comportamentale, provato documentalmente, dimostra l'esistenza di una strategia di investimento condivisa, basata su un flusso informativo comune, e qualifica retrospettivamente la natura dell'operazione su IO, collocandola non come un evento a sé stante, ma come un segmento di una serie di condotte illecite.
c) Il possesso dell'informazione da parte della fonte e il canale di trasmissione
L'intero impianto presuntivo poggia su un fatto certo e non contestato: fratello Parte_2 dell'odierno opponente, era in possesso dell'informazione privilegiata. Tale circostanza è stata accertata dalla con prove dirette, incluse le dichiarazioni confessorie di altri soggetti CP_1 coinvolti, come (v. verbale di audizione 2.11.2016). Questo elemento funge da "fatto Parte_15 base" da cui muove il ragionamento presuntivo. Posto che l'informazione esisteva ed era nella disponibilità di un soggetto, il passaggio logico successivo è individuare i canali della sua diffusione.
Il legame di stretta parentela tra e costituisce il più naturale e plausibile Parte_1 Parte_2 di tali canali. La difesa ha tentato di sminuire tale elemento, riducendolo a un fatto neutro, e ha contestato l'utilizzo di tabulati telefonici successivi ai fatti. Tuttavia, come correttamente osservato dalla Suprema Corte, il valore di tali elementi non va cercato nella prova di un singolo contatto, ma nella dimostrazione di una prassi di coordinamento. Come documentato dalla (cfr. analisi CP_1 dei tabulati in atti), i contatti telefonici del 2014 mostrano una stretta correlazione temporale tra le chiamate tra i due fratelli e l'immissione di ordini di acquisto su altri titoli. Questo indizio, quindi, non è irrilevante, ma serve a corroborare l'ipotesi che il canale di comunicazione familiare fosse attivamente utilizzato per finalità di investimento, rendendo altamente probabile che sia stato utilizzato anche nel caso dell'operazione IO.
Alla luce del principio di diritto enunciato dalla Cassazione, questa Corte ritiene che gli elementi sopra analizzati, se valutati non più in modo atomistico ma nella loro interazione reciproca, compongano un quadro indiziario dotato dei requisiti di gravità, precisione e concordanza. La sincronia dell'acquisto con un'azione collettiva, la reiterazione di un identico modus operandi su più titoli, e l'esistenza di un canale di comunicazione familiare con una fonte certa dell'informazione, sono elementi che "si rafforzano e si completano a vicenda”.
La spiegazione alternativa fornita dall'opponente (autonoma analisi di mercato, coincidenza) appare frammentaria e logicamente debole di fronte alla coerenza e alla convergenza del quadro probatorio.
Anche l'argomento del modico investimento (€ 8.028,65) e del limitato profitto (€ 1.821,35) non è dirimente. Sebbene un investimento più cospicuo sarebbe stato logicamente attendibile, la scelta di limitare l'esposizione può dipendere da molteplici fattori (disponibilità liquide, propensione al rischio, volontà di non destare sospetti), ma non esclude di per sé l'utilizzo dell'informazione privilegiata. Ciò che rileva è l'aver agito sulla base di un vantaggio informativo illecito, non l'entità del profitto che se ne è tratto.
L'insieme degli indizi conduce, secondo un criterio di elevata probabilità logica, a ritenere provato che il Sig. abbia acquistato le azioni IO non per una fortuita intuizione, Parte_1 ma perché in possesso, grazie alla comunicazione del fratello, della medesima informazione privilegiata che ha guidato le scelte dell'intero gruppo. L'opposizione, sul punto dell'accertamento della responsabilità, deve pertanto essere rigettata.
2. Sulla rideterminazione delle sanzioni accessorie e pecuniarie.
Accertata la responsabilità dell'opponente, occorre valutare i motivi subordinati relativi alla quantificazione delle sanzioni.
a) Sulla confisca
L'opponente ha chiesto, in via subordinata, l'annullamento o la riduzione della confisca disposta con la delibera impugnata. La delibera n. 20263/2018 aveva infatti ordinato la confisca del "prodotto" dell'illecito, quantificato in € 9.850,00, corrispondente all'intero controvalore della vendita dei titoli.
Tale statuizione è illegittima alla luce del diritto sopravvenuto. Con la sentenza n. 112 del 10 maggio
2019, la Corte costituzionale ha dichiarato l'illegittimità costituzionale dell'art. 187-sexies del TUF, nella parte in cui prevedeva la confisca obbligatoria del "prodotto" dell'illecito e dei "beni utilizzati" per commetterlo, anziché del solo "profitto". La Consulta ha chiarito che, mentre la confisca del profitto ha natura meramente ripristinatoria, la confisca del prodotto assume una connotazione punitiva che, cumulata con la già severa sanzione pecuniaria, conduce a risultati sanzionatori manifestamente sproporzionati. Il profitto, nel caso di specie, è pari alla differenza tra il ricavato della vendita (€ 9.850,00) e il costo di acquisto (€ 8.028,65), per un totale di € 1.821,35.
Ciò posto, si rileva che la con la comparsa di costituzione nel presente giudizio di rinvio, CP_1 ha dato atto di aver provveduto, con delibera n. 22991 del 31 gennaio 2024, all'annullamento in autotutela della statuizione relativa alla confisca nella parte eccedente il profitto, riducendola al corretto importo di € 1.821,35. Avendo l'Amministrazione spontaneamente adeguato il proprio provvedimento alla pretesa dell'opponente, conformandosi al dettato della Corte costituzionale, è venuto meno l'interesse ad agire su tale specifico punto. Deve, pertanto, essere dichiarata la cessazione della materia del contendere in ordine alla domanda relativa alla confisca.
b) Sulla sanzione pecuniaria: L'opponente ha invocato l'applicazione del principio della lex mitior e la sproporzione della sanzione. Entrambe le censure sono fondate.
Come statuito dalla Corte costituzionale con la sentenza n. 63/2019, le sanzioni per abusi di mercato hanno natura punitiva e sono soggette al principio di retroattività della legge più favorevole. Pertanto, al Sig. deve essere applicato il regime sanzionatorio introdotto dal D.Lgs. n. 72/2015, che Pt_1 per la violazione contestata prevede una sanzione pecuniaria da un minimo di € 20.000,00 a un massimo di € 3.000.000,00.
La sanzione originaria di € 130.000,00, irrogata sulla base della precedente e più severa cornice edittale, deve essere rideterminata. Nel procedere a tale quantificazione, questa Corte deve tener conto dei criteri di cui all'art. 11 della L. 689/1981, tra cui la gravità della violazione, l'opera svolta dall'agente per elidere o attenuare le conseguenze, la personalità e le condizioni economiche dello stesso. La giurisprudenza ha inoltre sottolineato la necessità di rispettare un criterio di proporzionalità, specie a fronte di una notevole differenza tra sanzione e profitto.
Nel caso di specie, la gravità della condotta è significativa, in quanto l'abuso di informazioni privilegiate lede l'integrità e la trasparenza dei mercati. Inoltre, la condotta si inserisce in un più ampio schema di operazioni illecite reiterate. D'altro canto, il ruolo dell'opponente è quello di insider secondario e il profitto conseguito è oggettivamente esiguo. Bilanciando tali elementi, e applicando la nuova e più favorevole cornice edittale, la sanzione di € 130.000,00 appare manifestamente sproporzionata;
considerato altresì che anche la all'esito degli accertamenti svolti, aveva CP_1 irrogato all'incolpato la sanzione pecuniaria di 130.000,00 euro, ritenendo, evidentemente, il fatto commesso riconducibile a un importo di poco superiore al minimo edittale (previsto dalla norma nell'originaria formulazione), ritiene questa Corte che la sanzione amministrativa pecuniaria debba essere rideterminata nell'importo di € 40.000,00
La sanzione amministrativa interdittiva accessoria di otto mesi, essendo già prossima al minimo edittale (sei mesi), appare invece congrua alla gravità del fatto accertato e va confermata.


3. Sulle spese di lite.
L'esito complessivo del giudizio, che vede da un lato la conferma dell'accertamento dell'illecito e dall'altro una riduzione della sanzione pecuniaria, dovuta ad una modifica normativa e non già ad uno scorretto esercizio del potere sanzionatorio da parte dell'autorità di vigilanza, pone la soccombenza sostanziale in capo all' il quale pertanto è tenuto a rifondere la delle spese di lite di Pt_1 CP_1 tutti i gradi del giudizio, ivi compreso il giudizio di legittimità, liquidate secondo i vigenti parametri forensi, ai valori medi per le fasi introduttiva, di studio e decisionale, calcolati sul valore del decisum.


P.Q.M.


La Corte d'Appello di Cagliari, in sede di rinvio, definitivamente pronunciando sull'opposizione proposta da avverso la delibera CONSOB n. 20263 del 10 gennaio 2018, così Parte_1 provvede:

1. Rigetta l'opposizione in ordine all'accertamento della responsabilità di per la Parte_1 violazione dell'art. 187-bis, comma 4, del D.Lgs. n. 58/1998.

2. In parziale riforma della delibera impugnata, ridetermina la sanzione amministrativa pecuniaria a carico di nell'importo di 40.000,00. Parte_1

3. Conferma la sanzione amministrativa interdittiva accessoria della durata di otto mesi.

4. Dichiara cessata la materia del contendere in ordine alla misura della confisca, per effetto dell'annullamento in autotutela disposto dalla CONSOB con delibera n. 22991 del 31 gennaio 2024.

5. Condanna a rifondere alla le spese di tutti i gradi del giudizio che Parte_1 CP_1 liquida:
- quanto al giudizio di opposizione (R.G. 258/2018), in € 6.946,00 per compensi, oltre rimborso forfettario spese generali al 15%, IVA e CPA come per legge;

- quanto al giudizio di legittimità (R.G. 2913/2020), in € 5.513,00 per compensi, oltre rimborso forfettario spese generali al 15%, IVA e CPA come per legge;
- quanto al presente giudizio di rinvio, in € 6.946,00 per compensi, oltre rimborso forfettario spese generali al 15%, IVA e CPA come per legge.
Così deciso in Cagliari, nella camera di consiglio del 2 dicembre 2025.
Il Consigliere Estensore
(dott.ssa Emanuela Cugusi)
Il Presidente
(dott.ssa Maria Teresa Spanu)